天气宏观:美国经济开始“咆哮二十年代”? 速动比率

股票资讯  2021-02-22 21:54:24

恢复正在进行中。可持续性是关键。天风宋团队预测,2021年,美国居民传统收入将出现反弹;企业的资本支出得到了弥补性回收;房地产市场持续补库,短期房地产投资持续火热;拜登的基础设施计划不太可能完全落地,对经济的影响也较小。

1.美国居民的高储蓄率会很快回落并转化为消费吗?

二、疫情过后,企业会继续增加杠杆投资吗?

3.美国房地产投资的补货会持续多久?

4.拜登的基础设施计划落地的可能性有多大?

"这是一个奇迹、艺术、金钱和嘲笑的时代. "——《了不起的盖茨比》

前言:

在央行大举扩张之后,今天的许多美国经济数据都具有历史意义。例如,M2在美国的增长率超过25%,远高于二战以来任何一次危机的最高点。美国垃圾债券的收益率低于4%,创历史新低。美国居民储蓄率仍高于13%,回到70年代的滞胀水平。美国现有房产库存与销售额之比只有0.16,现有库存2个月就可以解散,30年期房贷利率低于3%,处于历史最低点。

这些历史数据背后的支撑因素不仅仅是现在(央行无限宽松),还有诗意和距离(疫苗成功后的复苏预期),但不会长期共存,一个永远是下一个约束。金融市场的通胀预期已经上升,但美联储仍在使用熟练的语言技能来抑制曲线的变陡速度。当火热的通胀预期符合拜登新政府雄心勃勃的基础设施计划时,将是迎接美国经济的下一个“咆哮的二十年代”(就像一百年前大流行的结束一样)?还是下一次大萧条的道路,直到新罗斯柴尔德的出现?

摘要:

首先,美国居民的传统收入将在2021年反弹。一方面,随着企业利润的修复,居民工资收入至少会上升到第三季度;另一方面,资本收入开始迅速上升。目前,13.6%的家庭储蓄率仍明显高于疫情前和历次危机期间。但疫情导致的贫富差距不断扩大,进一步限制了消费倾向的改善空间,疫情过后储蓄率可能会放缓。

第二,由于金融市场的融资功能在此次衰退中迅速恢复,加上金融援助支持下的企业利润快速反弹,美国企业的资本支出将在2021年恢复。设备和知识产权投资继续增长,软件和信息技术目前正处于新的资本支出周期,但由于低油价的影响,建设投资恢复缓慢。

第三,在低利率、高需求、低库存的驱动下,美国房地产市场将继续补仓,短期房地产投资将继续处于火热状态。从货币政策的角度来看,购房成本下降的趋势即将结束,预计2022年左右房地产短期内将会回落。

第四,拜登的基础设施计划不太可能在2021年全面实施,修路和农村宽带计划可能会通过,但对经济的影响不大。美国基础设施投资完全通过赤字货币化融资的可能性较小,但增税至少要到2022年疫情对经济的负面影响完全结束后才会通过。

问题一:美国居民的高储蓄率会很快回落并转化为消费吗?

美国消费在疫情过后并没有疲软,主要是因为政府通过直接货币分配和PPP项目反击了人均可支配收入传统来源(工资和资本收入)的下降,美国股市和房市的火热也带来了财富效应。剔除金融转移部分,9月份居民收入同比转正,明显快于历次衰退。得益于企业利润的快速反弹和以“薪资保障计划”(Paycheck ProtectionProgram)形式发放工资,工资收入已回到今年2月高点附近,租金收入和个体户收入均超过疫情前水平,但只有资本收入(股息和利息)略有下降。

美国居民的传统收入将在2021年反弹。一方面,随着企业利润的修复,居民工资收入至少会上升到第三季度;另一方面,资本收益开始快速上升。同时,拜登的1.9万亿美元疫情救助计划包括向年薪7.5万美元以下的美国人发放2000美元支票(在前一轮600美元的基础上再发放1400美元),继续为中低收入家庭提供消费资金。

2021年,美国消费复苏的结构将与2020年一致。耐用消费品(娱乐设备、家居用品、汽车)和食品的比重将下降,结构将向服务消费(娱乐服务、交通服务、餐饮服务)转移。

图1:居民收入构成/图-1/图2:企业利润领先工资收入约1-2个季度/图-2/图3:领先指标显示其他收入仍将上升/图-3/但目前13.6%的家庭储蓄率仍明显高于疫情前和历次危机期间,疫情后储蓄率缓慢下降。一方面,疫情下经济和就业前景的不确定性促进了居民预防性储蓄的普遍增加,特别是低收入家庭(年收入1.5万美元以下)的储蓄率上升到10%以上。疫情加重了企业的债务负担。疫情过后,企业会通过修复资产负债表来减少投资和招聘计划。依靠工资收入的中低收入家庭仍然面临着更高的就业前景不确定性,因此预防性储蓄不会很快回落。

另一方面,从结果来看,低消费率的高收入家庭的绝对收入和储蓄率都增长最快,而高消费率(年收入5万美元以下)的中低收入家庭一直入不敷出。疫情导致的贫富差距不断扩大,进一步限制了消费倾向的改善空间。

图4:不同收入阶层消费率(2019年)/图-4/图5:高收入家庭储蓄倾向更高/图-5/图6:美国不同收入水平家庭绝对收入增长(2019-2020年)/图-6/问题2:疫情过后企业是否会继续增加杠杆投资?

就2021年而言,企业的资本支出将有一个恢复性的复苏。经济从衰退进入复苏期,资本价格上涨,但总量依然充裕。企业投资的资金来源来自内部或外部。内部资本来源于企业利润的回收,美国非金融企业利润同比转正(3.2%)。外部资金来自金融市场融资。2020年,美股IPO融资创历史新高,债券市场融资额也创历史新高。截至2020年8月,美国高收益债券发行总额为1.34万亿美元,超过2017年全年。由于本次衰退金融市场的融资功能迅速恢复,加上金融援助支持下的企业利润快速反弹,企业的资本支出将在疫情过后的2021年恢复。

图7:企业利润增长带动资本支出增长/图片-7/图8:信用债券指数带动设备投资/图片-8/从非住宅投资角度看,与金融危机相比,设备和知识产权修复更快。目前,非住宅投资比例已从金融危机前的27%上升至36%左右。预计设备和知识产权投资将继续增长。软件和信息技术领域的知识产权投资目前正处于新一轮资本支出周期。疫情因素促使企业和个人消费者增加网上工作和消费的频率。此类企业现金流强劲,预计2021年增长率将达到近几年的平均水平。

图9:实际非住宅投资分项(10亿美元)/图片-9/图10:新订单同比开始反弹先于非住宅投资。周期性强的建设投资比例(主要与能源行业有关)从危机前的30%下降到17.5%。由于低油价,建筑投资可能仍难以转正。

图11:能源价格领先建设投资,但企业板块过度杠杆将抑制未来资本支出。对美国企业过去65年的债务和投资数据的实证研究表明,企业的宏观杠杆率(债务/GDP)一方面是企业过去资本支出的结果,另一方面也会约束企业未来资本支出的空间。

表1:杠杆率领先资本支出1-2个季度,相关系数为-0.2左右长期来看,疫情期间不同市场主体受到较大冲击,疫情对经济结构、产业结构、产业结构的影响不容忽视。一些企业在疫情期间被动地增加杠杆,更高的债务水平对应着更少的自由现金流。如果疫情过后现金流无法恢复正常,这些企业的资本支出就会受到债务水平的约束。一些行业可能会在疫情过后面临永久性的需求萎缩,而在行业内部,大型企业则利用疫情对需求的影响,通过宽松的金融市场融资手段扩大市场份额。中小企业的处境更加艰难,不仅面临效率的损失,还面临大企业的逆势扩张。所以疫情过后,企业部门的资本支出会出现新的结构性变化,体现在经济、工业、工业等方面。

问题三:美国房地产投资的补货能持续多久?

每一轮货币政策宽松带来的美国国债长期利率下降,基本上带来了美国房地产市场的短期繁荣,这一次也不例外。本轮房地产短期上行实际上是在美联储2018年第四季度最后一次加息之后开始的。如果没有新冠肺炎疫情,2020年将是房地产销售和投资继续繁荣的一年。疫情只是中断了房地产的短期复苏,并没有中断复苏趋势。疫情期间,低利率货币政策和低密度住房需求加速了房地产的短期上行。

图12:货币政策周期决定了房地产的短周期/图片-13/从货币政策来看,购房成本下降的趋势即将结束。预计美联储将在2022年前维持QE规模,并在2023年底前维持0-0.25%的目标利率区间。因此,房地产的短期将在2022年左右下跌。库存方面,美国房地产库存处于疫情爆发前的历史低位。到2020年10月,美国新房和现房的去库存时间分别降至3.3个月和2.5个月,均为历史最低水平。因此,在低利率、高需求、低库存的驱动下,美国房地产市场将继续补仓,短期房地产投资将继续处于火热状态。

图13:在建新房表明房地产行业同比复苏。图14:目前美国的房子库存比较低,下到销量高的仓库比较快。但在长期维度上,美国居民的住房拥有率达到了历史上相对较高的水平。疫情期间,美国居民的住房拥有率从疫情前的65.1%飙升至6月份的67.9%,2004年4月份更是创下了此前69.2%的历史新高,之后在2005年8月份出现了房屋销售的拐点。房屋拥有率接近高点,意味着居民板块购买意愿上升带动的房地产周期未来也接近高点。

图15:房屋拥有率和现有房屋销售/图片-16/问题4:拜登的基础设施计划落地的可能性有多大?

从短期来看,民主党的首要任务是新的新冠肺炎救援计划(美国救援计划),该计划可能会效仿众议院通过的英雄法案(HEROES ACT),包括7500万美元用于新冠肺炎测试和跟踪,向符合条件的美国人发放更多支票(2000美元/人),并向资金短缺的州和地方政府提供16000美元。除了已经签署的9000亿美元刺激法案,拜登还通过预算调解程序通过了1.9万亿美元的刺激方案。

表2:新的财政刺激方案/图片-17/中期而言,民主党寻求启动基础设施建设计划。从2015年到2019年,美国政府在能源、交通、道路和知识产权基础设施方面的投资逐年增加。2019年共投资9782亿美元,但能源和道路投资比例较低。在竞选期间,拜登政府提议在未来10年投资1.3万亿美元,以提高美国中产阶级在国际经济中的竞争力,并通过绿色基础设施、房屋翻新和电动汽车制造创造数百万个就业机会。

具体来说,拜登政府希望在执政的第一年通过一项500亿美元的经济法案,修复破旧的道路和桥梁,并通过增加道路安全改善项目的资金和促进道路安全技术,进一步改善美国道路的整体安全;未来5年投资50亿美元发展电池和能源储备技术,未来10年投资4000亿美元推动清洁能源(绿色基础设施)的研究和创新;计划投资200亿美元用于农村宽带建设。其中,道路、桥梁、5G通信等基础设施项目在共和党内也有支持者,但很难就“绿色基础设施”部分达成共识。

因为民主党在参议院的领先优势很小,而且大多数立法需要参议院60票才能通过,拜登的短期、中期和长期计划仍然面临党内和党外的制约。拜登政府通过预算调解通过了1.9万亿美元的财政救助刺激计划,直接绕过了漫长的辩论,将法案提交立法机构投票。但原则上这个工具每个财年只能使用一次,所以基础设施政策在2021年全面实施的可能性较小。

另一方面,美国基础设施不太可能通过赤字货币化完全解决,需要通过增税来筹集资金,以确保美国金融运行的可持续性。但由于疫情对经济的负面影响至少会持续到2021年底,而增税至少要到2022年才会通过,因此基础设施政策在2021年全面实施的可能性较小,其中500亿美元的道路修复和200亿美元的农村宽带建设项目更有可能通过,但对经济的边际影响较小。

图16:2015-2019年美国政府基础设施投资规模(10亿美元)/图片-18/表3:拜登政府五大基础设施计划/图片-19/


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